Was 2019 wichtig wird – Und was das für Anleger bedeutet

Nach einem optimistischen Jahresstart ist 2018 an den Börsen dieser Welt so einiges schief gelaufen. Dafür verantwortlich sind Herausforderungen und Probleme, die auch 2019 nicht einfach so verschwinden werden. Handelsstreit, Schuldenexplosion, Zinserhöhung, Brexit. Worauf müssen sich Anleger einstellen? Die Marktstrategen von J.P.Morgan Asset Management, Karen Ward und Tillmann Galler, blicken voraus. 

Der fiskalpolitische Zuckerrausch in den USA wird abklingen

Wir glauben nicht, dass sich die deutlich überdurchschnittliche Entwicklung der US-Wirtschaft 2019 fortsetzen wird. Die fiskalpolitischen Anreizmaßnahmen, die 2018 für einen heftigen Zuckerrausch gesorgt haben, werden in den kommenden Quartalen voraussichtlich abklingen. Damit dürfte sich das Wachstum des Bruttoinlandsprodukts in den USA bis Ende 2019 auf weniger als zwei Prozent abschwächen. Die Steuersenkungen hätten im Fall erhöhter Unternehmensinvestitionen nachhaltigere Auswirkungen haben können. Angesichts der geopolitischen Unsicherheit stellen Unternehmen ihre Investitionen jedoch zurück. Die Auswirkungen haben sich besonders stark in Europa und Asien bemerkbar gemacht, es gibt jedoch zunehmende Anzeichen dafür, dass die geplanten Investitionen auch in den USA selbst zurückgehen. Dies ist besonders enttäuschend, denn was die Weltwirtschaft gerade jetzt dringend benötigt, sind höhere Investitionen, um das potenzielle Wachstum wiederzubeleben, die Produktivität und die Reallöhne zu steigern und dadurch wiederum viele politische Herausforderungen zu meistern.

Einen potenziellen Trost für die Märkte könnte womöglich die Fed liefern. Der jüngste Rückgang des Ölpreises und die während des Jahres 2018 verzeichnete Stärke des US-Dollars dürften zur Folge haben, dass sich die Gesamtinflation in der Nähe ihres Ziels von zwei Prozent bewegt. Wir gehen davon aus, dass sich der Leitzins bis Mitte des Jahres auf die Marke von drei Prozent zubewegen dürfte. Allerdings vermuten wir, dass die Fed in den kommenden Monaten deutlich zögerlicher Vorgehen wird. Ihre Entscheidungen werden stärker von der Entwicklung der Konjunkturdaten abhängig werden.

Chinesische Behörden treten wieder aufs Gaspedal

Während die fiskalpolitischen Anreize in den USA abklingen, haben die politischen Entscheidungsträger in Peking wieder ordentlich Gas gegeben, um die Auswirkungen der sinkenden Exporte auszugleichen. Das Emissionsvolumen lokaler Staatsanleihen nimmt derzeit zu, um so inländische Infrastrukturprojekte zu finanzieren. Die chinesischen Behörden stehen vor einem schwierigen Balanceakt: Einerseits müssen sie an ihrer Agenda „Qualität vor Quantität“ festhalten und exzessive Ausgaben sowie eine übermäßige Verschuldung in bestimmten Segmenten der Wirtschaft abbauen, andererseits müssen sie jedoch auch eine angemessene Wachstumsrate wahren, um den Arbeitsmarkt zu stützen. Die Lockerungsmaßnahmen werden zielgerichtet und in einem geringeren Umfang als im Jahr 2008 erfolgen, wir gehen jedoch davon aus, dass sich das Wachstum bei ungefähr sechs Prozent halten wird. Ein stabiles Wachstum in China dürfte auch die asiatischen Nachbarländer stützen. In anderen Teilen der Schwellenländer hingegen dürften sich das Wachstum und die Gewinne als Reaktion auf die 2018 umgesetzten Straffungsmaßnahmen zur Stützung der Währungen weiter abschwächen. Der Ausblick für die Schwellenländer fällt weiterhin sehr uneinheitlich aus.

Fortschritte beim Brexit – Aber die politischen Herausforderungen in Europa bleiben bestehen

Europäische Unternehmen haben nicht nur unter geopolitischer Unsicherheit, sondern auch unter politischen Schwierigkeiten in ihrer Heimatregion zu leiden. Zum jetzigen Zeitpunkt besteht nach wie vor erhebliche Unsicherheit, ob es der britischen Premierministerin Theresa May gelingen wird, das Brexit-Abkommen im britischen Parlament durchzusetzen. Unser Basisszenario geht davon aus, dass sich angesichts der Gefahr eines weiteren Referendums oder neuerlicher Parlamentswahlen früher oder später eine Mehrheit im Unterhaus finden wird, um dem Abkommen zuzustimmen.

Abgesehen vom Brexit warten 2019 noch weitere Herausforderungen auf die europäischen Institutionen. Politiker der Mitte tun sich immer noch schwer damit, populistische Parteien abzuwehren. Da im Mai entscheidende Wahlen für das Europäische Parlament anstehen, steigt die Gefahr, dass sich euroskeptische Allianzen einen höheren Anteil der Stimmen sichern. In diesem Fall könnten die Anleger sowohl im Hinblick auf die längerfristigen Integrationsaussichten als auch auf die Fähigkeit Brüssels, beim nächsten Abschwung eine klare Führungsrolle zu übernehmen, skeptisch werden.

Auch die Pattsituation zwischen Brüssel und Rom dürfte sich fortsetzen. Für Italien könnte ein Verfahren aufgrund eines übermäßigen Defizits eingeleitet werden, was allerdings kein allzu seltenes Ereignis ist. Frankreich hat sich in 15 der letzten 17 Jahre in einer ähnlichen Situation befunden. Wir rechnen nicht damit, dass Italien einen Ausstieg aus dem Euro in Erwägung ziehen wird. Das Wachstum der drittgrößten Volkswirtschaft der Eurozone verlangsamt sich derzeit jedoch deutlich, während sich die Kreditbedingungen verschärfen. In Kombination mit einem insgesamt schwächeren Wachstum könnten diese politischen Anfälligkeiten die Fähigkeit der EZB einschränken, ihre Zinsen gemäß den aktuellen Vorgaben während des zweiten Halbjahres anzuheben. In diesem Fall dürften negative Zinsen noch auf längere Zeit eine Hürde für die Rentabilität europäischer Banken darstellen.

Auch wenn die Binnenwirtschaft des Euroraums derzeit insgesamt in Ordnung zu sein scheint und die Löhne steigen, dürfte die anhaltende Schwäche des weltweiten Handels Unternehmen davon abhalten, weitere Mitarbeiter einzustellen – so wie sie bereits heute ihre Investitionsabsichten nach unten korrigieren. Der jüngste Einbruch des Ölpreises bietet Europa jedoch Unterstützung und die Verbraucher sind nach wie vor ausgabefreudig. Daher gehen wir davon aus, dass sich das europäische Wachstum 2019 größtenteils in der Nähe der Marke von 1,5 Prozent bewegen wird. Das wird ausreichen, damit sich die jeweilige Entwicklung der europäischen und der US-amerikanischen Wirtschaft im Laufe des Jahres annähert.

Was bedeutet dieses globale Bild für die verschiedenen Anlageklassen im Jahr 2019?

Für Aktien sollte die Konvergenz des BIP-Wachstums zwischen den Industrieländern auch mit einer Annäherung des relativen Ertragswachstums einhergehen. In den USA dürften die operativen Margen der Unternehmen durch eine Kombination aus höheren Zöllen, Löhnen und Schuldendienstkosten allmählich ausgehöhlt werden. Der technologische Vorteil, von dem die USA zuletzt profitiert haben, hat zumindest einen Teil seines Glanzes eingebüßt, da sich Anleger inzwischen Sorgen über das strukturelle Ertragspotenzial der US-Technologiegiganten machen – insbesondere in Anbetracht der zunehmend kritischen Überprüfungen seitens der Aufsichtsbehörden.

Alles in allem erscheint eine Outperformance des US-amerikanischen Aktienmarkts, wie wir sie 2018 beobachtet haben, recht unwahrscheinlich. Daher ist eine breite regionale Diversifizierung sinnvoll. In Anbetracht der Tatsache, dass 73  Prozent der Gewinne im FTSE All-Share Index im Ausland erzielt werden, müssen britische Anleger auch die potenziellen Folgen eines positiven Brexit-Ergebnisses berücksichtigen. Das Pfund dürfte in diesem Fall aller Wahrscheinlichkeit nach ansteigen und damit die ins Heimatland zurückgeführten Erträge der britischen Large Caps belasten, auch wenn diese im Hinblick auf ihre Dividendenrendite attraktiv erscheinen.

Die Bewertungen sind nirgendwo mehr allzu hoch – zumindest auf Basis des prognostizierten Kurs-Gewinn-Verhältnisses. Die Bewertungen der Schwellenländer erscheinen attraktiv, es wird jedoch eine ausreichende Risikobereitschaft erforderlich sein, um Anleger zu einer zuversichtlichen Rückkehr zu Schwellenmarktaktien zu bewegen. Eine zögerlichere Fed würde dabei helfen. Für die Schwellenländer sind die Rahmenbedingungen ideal, wenn sich das US-Wirtschaftswachstum zunächst auf zwei Prozent abkühlt und dann dort stabilisiert. Kurzfristig dürften Anleger jedoch hinsichtlich der Aussichten auf einen fortgesetzten globalen Abschwung nervös bleiben.

Auf die Rentenmärkte wartet eine ganze Reihe von Herausforderungen

Auf die Rentenmärkte wartet eine ganze Reihe von Herausforderungen, die von den Anlegern vorsichtig umschifft werden müssen. In dieser Zyklusphase, in der Anleger über die Risikoreduzierung ihres Portfolios nachdenken sollten (was sie auch tun), liegt es nahe, den Schutz der Rentenwerte zu suchen. Doch derzeit muss man sich genau überlegen, an welchem Punkt des Anleiheuniversums man landen will. Die Qualität der Investment Grade-Referenzanleihen hat sich während des vergangenen Jahrzehnts erheblich verschlechtert (Anleihen mit einem BBB-Rating stellen inzwischen 49 Prozent des US-amerikanischen Investment Grade-Markts dar, verglichen mit 33 Prozent im Jahr 2008). Die Fundamentaldaten am Hochzinsmarkt sind heute weniger beunruhigend, die Sorge um die Nachhaltigkeit der Erholung und das Potenzial für höhere Ausfallraten könnten den Sektor im Laufe der Zeit jedoch ebenfalls belasten. Zudem wird es wichtig sein, den Einfluss der quantitativen Lockerung sowohl auf die Volatilität als auch auf das absolute Ertragsniveau am Rentenmarkt nicht zu unterschätzen, während die Zentralbanken ihre Rolle als Käufer der letzten Instanz allmählich aufgeben.

Europäische Anleger werden womöglich besonders genau darauf achten müssen, wie Anleihen dazu beitragen, können ein Portfolio abzuschirmen. Anleger in den USA können von Staatsanleihen eine höhere risikobereinigte Rendite erwarten als von Aktien, da die Zinsen im Land stärker gestiegen sind als in anderen Regionen. Für europäische Anleger sieht es jedoch anders aus. Da die Fed im Vergleich zu anderen Zentralbanken mehr Spielraum hat, gegen Zyklusende die Zinsen zu senken, ist ein globaler Ansatz für Rentenwerte dennoch sinnvoll.

Die größte Herausforderung besteht für britische Anleger. Ein guter Brexit-Deal könnte positiv für die Wirtschaft sein und mit einer Erholung des Wachstums im Jahr 2019 einhergehen. Hierdurch ergeben sich jedoch erhebliche Schwierigkeiten für Anleger auf der Suche nach Anlagerenditen, da ein stärkeres Pfund die internationalen Umsätze der im FTSE vertretenen Unternehmen belasten dürfte, während Staatsanleihen unter einer schnelleren Normalisierung der Zinssätze leiden würden.

Was machen die Währungen?

Mit den zurückgehenden Wachstumsdifferenzen gegenüber den USA dürfte der Markt genauer auf die strukturellen Herausforderungen für den Dollar aufgrund der kontinuierlich steigenden staatlichen Verschuldung und des hohen Leistungsbilanzdefizits achten. Der Dollar könnte bis Ende des Jahres 2019 gegenüber den Währungen in Europa und den Schwellenländern auf breiter Front etwas nachgeben, sofern sich der Abschwung nicht zu einer weltweiten, systemischen Krise ausweitet.
Die Verschiebung gegenüber dem Pfund Sterling dürfte am heftigsten ausfallen, wenn wir bezüglich des Brexit-Ergebnisses Recht behalten. Bei Verabschiedung des Austrittsgesetzes im britischen Parlament gehen wir von einer beträchtlichen Aufwertung der britischen Währung aus. Jjedoch nur, wenn die Bank of England anerkennt, dass sich die Zinsen schneller bewegen müssen, werden wir das volle Ausmaß des Aufwärtsdrucks auf die Währung erkennen können.

Fazit

Es ist nicht davon auszugehen, dass die US-Wirtschaft 2019 eine so starke Outperformance erzielen wird wie im Jahr 2018. Daher ist eine regionale Diversifizierung des Portfolios sinnvoll, insbesondere in Anbetracht der Möglichkeit einer Richtungsänderung des US-Dollars. Auch wenn die Risiken für die Unternehmensgewinne weltweit zunehmen, ist für europäische Anleger die relative Attraktivität von Anleihen als Alternative zu Aktien beschränkt. Daher sollten wir bezüglich der kurzfristigen Renditen, die wir von einem ausgewogenen Portfolio im Jahr 2019 erwarten können, eine konservativere Haltung einnehmen.

Außerdem dürfen wir auf politische Turbulenzen nicht überreagieren und nicht vorschnell dramatische Verlagerungen der Allokationen vornehmen. Entscheidungen und Stimmungen können sich schnell ändern. Die US-amerikanischen und chinesischen Entscheidungsträger könnten durchaus an den Verhandlungstisch zurückkehren und die Handelsstreitigkeiten beenden. Denn je mehr schlechte Nachrichten demnächst von der Wirtschaft oder von den Märkten ausgehen, desto höher ist der Anreiz für Politiker, eine freundlichere Tonart anzustimmen.

In dieser Phase würden wir daher relativ geringfügige Änderungen zur Steigerung der Stabilität eines Portfolios in Erwägung ziehen. Bei Aktien ist eine breite regionale Diversifizierung und eine mögliche Verlagerung hin zu Unternehmen mit höherer Marktkapitalisierung zu empfehlen, wobei der Schwerpunkt eher auf qualitäts- und substanzorientierten Aktien und weniger auf Wachstumswerten liegen sollte. Anleihen sollten eine größere Rolle spielen, wobei hier allerdings ein selektives Vorgehen zu empfehlen ist. Zudem sollten alternative Anlagen wie etwa Makrofonds in Erwägung gezogen werden, um zusätzliche Diversifikationseffekte im Portfolio zu erzielen.

Der wahrscheinlich längste Konjunkturzyklus der letzten 100 Jahre ist seinem Ende wieder etwas näher gekommen. Wenn wir ausschließlich damit beschäftigt sind, uns auf eine harte Landung vorzubereiten, könnten wir unser langfristiges Anlageziel aus den Augen verlieren und die Fähigkeit einbüßen, aus Turbulenzen entstehende Chancen optimal zu nutzen.