Durch das Tal – aber nicht über den Berg

Es war und ist die bisher größte Herausforderung der Europäischen Währungsgemeinschaft: Seit fast neun Jahren beschäftigt die griechische Staatsschuldenkrise mittlerweile die Eurozone. Mehrfach drohte der hellenische Staatsbankrott, ja, die gesamte europäische Währungsunion stand zwischenzeitlich vor einer Zerreißprobe. Inzwischen hat Griechenland augenscheinlich die Talsohle durchschritten. Und trotzdem ist noch nichts gewonnen.

Von Ulrich Stephan

Drei Rettungspakete mit einem Gesamtvolumen von rund 330 Milliarden Euro wurden seitens der EU und der Europäischen Zentralbank zum Teil unter Mitwirkung des Internationalen Währungsfonds (IWF) geschnürt, um Griechenland vor der Pleite zu retten. Diese waren stets an Bedingungen geknüpft: Mittels struktureller Reformen und Ausgabenkürzungen sollte das Land finanziell und wirtschaftlich wieder in die Spur finden. Zu den Vorgaben der Gläubiger gehörten beispielsweise eine Reform des Rentensystems, die Senkung des Mindestlohns sowie eine Vereinfachung des Steuersystems.

Griechenland konnte die Bedingungen zur Zufriedenheit der Gläubiger erfüllen, daher haben die Euro-Partner gemeinsam mit Griechenland im Juni 2018 die Rahmenbedingungen für das planmäßige Auslaufen des dritten und vorerst letzten Rettungspakets im August 2018 beschlossen. Die Ratingagenturen werteten die Vereinbarung als Fortschritt: Standard & Poor’s beispielsweise hob Griechenlands Bonität von „B“ auf „B+“. Damit steckt das Land zwar noch immer im niedrigwertigen Bereich, die Prüfer attestieren ihm jedoch einen „stabilen Ausblick“. Zuvor hatte bereits die Ratingagentur Moody’s das Schuldenabkommen vorsichtig gelobt. Doch wie steht es tatsächlich um Griechenland – hat das Land die Wende geschafft oder ist der jüngste Fortschritt wieder nur ein Strohfeuer?

Zahlungsfähigkeit zunächst gesichert

Auf den ersten Blick scheint sich Griechenland tatsächlich stabilisiert zu haben: Das Volumen des dritten Rettungspakets in Höhe von 86 Milliarden Euro beispielsweise musste nicht komplett abgerufen werden. Wie es für Griechenland langfristig weitergeht, ist derzeit jedoch noch unklar – auch wenn die Zins- und Rückzahlungen eines Teils der Kredite bei europäischen Institutionen nach den Verhandlungen zum Abschluss des dritten Rettungspakets mehrere Jahre später beginnen werden als bislang geplant. Denn eine Herausforderung bleibt bestehen: Die Zinssätze für diese Kredite orientieren sich derzeit an den Marktzinsen zuzüglich eines geringen Aufschlags für die Verwaltungskosten der europäischen Krisenfonds. Zieht das generelle Zinsniveau künftig an, könnten auf den griechischen Staat daher höhere Belastungen zukommen.

Um die Schulden auch in diesem Fall bedienen zu können, müsste Griechenland konsequent deutliche Haushaltsüberschüsse erwirtschaften. Zuletzt gelang das – im vergangenen Jahr hat Griechenland das von seinen Geldgebern gesteckte Haushaltsziel übertroffen: Der Budgetüberschuss ohne Kosten für den Schuldendienst lag nach Regierungsangaben bei 4,2 Prozent der Wirtschaftsleistung, im Rahmen des dritten Hilfsprogramms wurde lediglich ein Plus von 1,75 Prozent gefordert. Ein Grund für die verbesserte finanzielle Situation ist das wieder steigende Wirtschaftswachstum. Gestützt von der aktuell hohen globalen Konjunkturdynamik legte die griechische Wirtschaft 2017 rund 1,3 Prozent im Vergleich zum Vorjahr zu.

Für 2018 erwartet die Deutsche Bank ein Wirtschaftswachstum von 2,3 Prozent. Doch wenngleich die Richtung stimmt: Es scheint fraglich, ob die griechische Wirtschaft ihren Aufwärtstrend auch in einem weniger freundlichen konjunkturellen Umfeld fortsetzen kann und dementsprechend nachhaltig Haushaltsüberschüsse erzielt werden können. Sollte dies nicht gelingen, stünde Griechenland wieder vor den gleichen Problemen wie kurz nach der Finanzkrise – und Europa womöglich vor einer neuerlichen Zerreißprobe.

Strukturelle Reformen zeigten Wirkung

Neben der globalen Konjunkturdynamik verhalfen auch strukturelle Reformen seitens der griechischen Regierung dem Land wieder in die Wachstumsspur – so schmerzhaft sie für Teile der Bevölkerung waren und nach wie vor sind: So wurde die Mehrwertsteuer erhöht und die Zahl der Staatsangestellten reduziert. Gleichzeitig wurden deren Löhne, die allgemeinen Renten sowie Sozialleistungen beschnitten und der Arbeitsmarkt weiter flexibilisiert. Insgesamt gelang es mit diesen Maßnahmen, die Lohnstückkosten zu senken. Allerdings: Wenngleich Fortschritte erkennbar sind – sie sind kleiner als in anderen ehemaligen Krisenstaaten wie Spanien, Portugal oder Irland, die sich weit schneller von der Krise erholen konnten. So liegt die Arbeitslosigkeit in Griechenland noch immer bei rund 20 Prozent und die Staatsschulden bei 180 Prozent des Bruttoinlandsprodukts (BIP). Im internationalen Vergleich ist kaum ein anderes Land so hoch verschuldet.

Zwar liegen die griechischen Schulden zu mehr als zwei Drittel bei der öffentlichen Hand – etwa beim IWF oder dem Europäischen Stabilitätsmechanismus ESM. Dennoch müssen sie irgendwann zurückgezahlt werden. Für Griechenland gibt es also noch einiges zu tun. Denn um wirtschaftlich langfristig in der Spur zu bleiben, ist laut Europäischer Kommission ein Potenzialwachstum von 1,25 Prozent nötig. Dieses Ziel zu erreichen, scheint ein schwieriges Unterfangen. Aus Sicht der Deutschen Bank sind dafür insbesondere weitere Maßnahmen zur Deregulierung und Privatisierung der Wirtschaft nötig. Um ein besseres Umfeld für Unternehmen zu schaffen, sollte darüber hinaus zielgerichtet in Bildung und Infrastruktur investiert werden.

Griechenland weiterhin vor großen Herausforderungen

Griechenland hat ein paar Hausaufgaben erledigt, steht aber weiterhin vor einem gewaltigen Berg Arbeit. Dazu gehört neben der Reduzierung der hohen Staatsverschuldung sowie der Bekämpfung der Arbeitslosigkeit auch der Abbau des hohen Anteils notleidender Kredite, der unter griechischen Banken bei 45 Prozent liegt. Darüber hinaus ist zumindest fraglich, ob das Land in den kommenden Jahren tatsächlich konsequent Haushaltsüberschüsse erzielen kann und ob das Reformprogramm auch ohne internationalen Druck fortgesetzt wird. Auch wenn sich die Lage in Griechenland in den vergangenen Monaten zumindest nicht weiter verschlechtert hat: Über den Berg ist das Land noch lange nicht.

Dr. Ulrich Stephan ist Chefanlagestratege für Privat- und Firmenkunden der Deutschen Bank.