Der italienische Kapitalmarkt nach dem Referendum

Die Wähler in Italien haben für neue Unsicherheit auf den Märkten gesorgt. Das Referendum am 4. Dezember hat zum Rücktritt von Ministerpräsident Matteo Renzi geführt. Italien muss nun seine 64. Regierung seit der Gründung der Republik im Jahr 1946 bilden. Die anfängliche Marktreaktion war verhalten, weil die meisten Auguren den Vogelflug richtig gedeutet hatten. Aber dieses Referendum ist trotzdem ein Menetekel für 2017.

Von Andrew Wilson

Der Vorsprung für das Nein-Lager in Italien war beträchtlich: 59,1 Prozent gegenüber 40,9 Prozent – also nahezu 20 Prozentpunkte Unterschied, fast anderhalb mal so viele Nein- wie Ja-Stimmen. Ferner lag die Wahlbeteiligung über zehn Prozent höher als durch Umfragen prognostiziert. Den Argumenten des Ja-Lagers für die Modernisierung des italienischen Staates und die Erleichterung von flexiblerer und zeitnaherer Gesetzgebung wurde von Kritikern entgegengehalten, dass einige Aspekte des Vorschlages undurchsichtig wären und andere besser durchdacht hätten sein sollen. Das Ergebnis des Referendums bewahrt den Status Quo und sollte daher nicht als institutionelles Trauma betrachtet werden. Gleichwohl ist damit klar, dass ein weiterer Reformversuch über viele Jahre schwer vorstellbar sein wird.

Für die Märkte liegt der kurzfristige Schwerpunkt auf den italienischen Banken, deren Aktien die größte Sektorgewichtung im FTSE MIB Index ausmachen. Die Aktien von drei Banken haben bereits vor dem Referendum Kursrückgänge verzeichnet. Dies war auch eine Folge des Anlegerfokus im Jahr 2016 auf die beträchtlichen Bestände an notleidenden Krediten. Banca Monte dei Paschi, die allgemein als schwächste der wichtigsten italienischen Banken betrachtet wird, befindet sich mitten in einer kritischen Rekapitalisierung, die durch das Abstimmungsergebnis erschwert werden könnte. Wir sehen auch steigende Chancen für eine Restrukturierung durch den Staat.

Anleihemärkte hatten Ergebnis des Referendums bereits eingepreist

Im Bereich festverzinslicher Anlagen kam es bei italienischen Staatsanleihen (BTPs) zunächst zu einem Ausverkauf, anschließend folgte ein Kursanstieg auf Niveaus vor dem Referendum. Der Spread der 10-jährigen italienischen Staatsanleihen zu spanischen Bonos und deutschen Bundesanleihen deutet darauf hin, dass italienische BTPs aufgrund des Vorsprungs der Referendumgegner in den Umfragen der letzten Wochen das Ergebnis bereits eingepreist hatten. Einerseits erwarten wir steigende Volatilität auf Anleihe- und Aktienmärkten. Andererseits sind wir der Ansicht, dass das potentielle Risiko-Rendite-Versprechen von Relative-Value-Strategien eine Rückkehr der Anleger rechtfertigen könnte. Es handelt sich schließlich um flexible Strategien, in der sowohl Long- als auch Short-Positionen eingegangen werden können.

Die Prognose für Italien und Europa hält insgesamt einige Überraschungen für Anleger bereit. In Italien muss Staatspräsident Sergio Mattarella nun Gespräche für die Bildung einer neuen Regierung führen, entweder unter Leitung von Matteo Renzi oder eines anderen hochrangigen Mitglieds seiner Mitte-Links-Partei. Die Chancen für eine technokratische Regierung sind jedoch gering. Wir gehen nicht davon aus, dass die Anti-Establishment-Fünf-Sterne-Bewegung an die Macht kommen wird und ein Referendum zum Italexit durchführen wird. Doch wie beim Brexit im Vereinigten Königreich und der Wahl von Donald Trump in den USA bedürfen jegliche Überraschungen und Tail Risks genauer Beobachtung.

Andrew Wilson ist CEO für EMEA und Co-Head des Global Fixed Income und Liquidity Management Teams bei Goldman Sachs Asset Management.