Jahrestagung von IWF und Weltbank: Zehn Schlussfolgerungen für Anleger

Mit einer Reihe von Unsicherheiten, die sich am Horizont abzeichnen, war der Ton der diesjährigen Tagung von IWF und Weltbank in Bali vorsichtig. Lupin Rahman, Global Head of Sovereign Credit bei PIMCO, fasst die zehn wichtigsten Schlussfolgerungen aus den Gesprächen zusammen. Hier und da könnte es ungemütlich werden.

1) Die weltweite Risikostimmung der Anleger setzt auf Vorsicht, ohne größere Richtungseinschätzungen. Dies spiegelt eine höhere Unsicherheit in Bezug auf die US-amerikanische und chinesische Handelspolitik, den Ausblick für den Straffungszyklus der US-Notenbank, die italienischen Haushalts- und EU-Verhandlungen und die allgemeine Schwäche in den Schwellenländern wider. Ungeachtet dieser vorsichtigen Haltung stand kein unmittelbar bevorstehendes kritisches Ereignis im Mittelpunkt, wobei die grundlegenden Erwartungen von einer (allerdings langwierigen) Aushandlung von Ergebnissen ausgehen, die die kurzfristige Unsicherheit hoch halten werden.

2) Der makroökonomische Ausblick für die Weltwirtschaft ist positiv. Die Wachstumsprognose für 2019 sieht eine Abschwächung auf rund 3,5 Prozent vor, das Wachstum wird jedoch bei relativ soliden Quoten bleiben und die globale Inflation in den Industrieländern und den meisten Schwellenländern unter Kontrolle halten. Zu den wichtigen Punkten, die die Anleger beschäftigten, zählten die Fragen, ob sich das über dem Trend liegende US-Wirtschaftswachstum fortsetzen würde, da die unterstützende Wirkung der Fiskalpolitik nachließ, und welches Ausmaß und welche Auswirkungen die antizyklischen Maßnahmen Chinas zur Verstärkung des Wachstums haben würden. Eine mögliche Rezession in den USA wurde eher als eine Frage für 2020 und danach als für 2019 betrachtet; insgesamt wird jetzt aber weithin akzeptiert, dass das globale Wachstum seinen Gipfel überschritten hat. Für die Schwellenländer wurde die Fortsetzung der Konjunkturerholung mit einer gemäßigteren Geschwindigkeit erwartet, wobei sich die politischen Entscheidungsträger auf ein wesentlich geringeres potenzielles Wachstum einstellen als zuvor anerkannt.

3) Es besteht eine zunehmende Resignation der IFIs (Internationale Finanzinstitutionen) dahingehend, dass der globale multilaterale Ansatz einem mehr unilateralen Ansatz, angeführt durch die USA, weicht. Bislang gab es nur sehr begrenzten politischen Widerstand gegen den US-Handelsprotektionismus gegenüber China, der als eine Angelegenheit bilateraler Verhandlungen angesehen wird, ähnlich den Verhandlungen zwischen den USA und Europa. Dies steht im Gegensatz zur mehrheitlichen Einschätzung, dass sich Rückgänge im Welthandel und die Möglichkeit von Handelskriegen störend auf die Weltwirtschaft im Ganzen auswirken und dass es dabei auf lange Sicht nur sehr wenige Gewinner geben wird.

4) Die Handelsspannungen zwischen den USA und China werden anhalten, und dies ist der erste von vielen Diskussions- und Verhandlungszyklen (anders als beim Freihandelsabkommen zwischen den USA, Mexiko und Kanada USMCA, also NAFTA 2.0). Die meisten politischen Entscheidungsträger und Anleger erwarten nur eine allmähliche Aufwertung des chinesischen Yuan gegenüber dem US-Dollar anstelle eines ausgesprochenen „Währungskrieges“, aber es gibt andere stellvertretende „Kriege um Einflussbereiche“, die zwischen den USA und China stattfinden. Zu den Beispielen zählt Pakistan, das jüngst einen bedeutenden chinesischen Kredit erhalten hat und sich nun um Unterstützung an den IWF wendet, sowie die zunehmende Gegenreaktion in den Schwellenländern gegen die chinesische Finanzierung von Großprojekten zu Bedingungen, die als unvorteilhaft und undurchsichtig angesehen werden.

5) Die Stimmung im Hinblick auf die Schwellenländer ist durch Vorsicht geprägt, erholte sich jedoch vom Spitzenwert des Pessimismus im Sommer. Das Zusammentreffen einer restriktiven US-Notenbank, eines stärkeren US-Dollars, der Handelsspannungen und landesspezifischer Faktoren der Schwellenländer lässt viele Anleger bei der Übernahme großer zielgerichteter Wetten auf die Anlageklasse vorsichtig bleiben. Gleichwohl herrscht das Gefühl, dass Wertpotenziale aufgetaucht sind, die die Aufmerksamkeit der Anleger auf Alpha und auf taktische Transaktionen lenken. Anders als in der jüngsten Vergangenheit und obwohl noch Positionierungsüberhänge aus dem früheren Jahresverlauf bestehen, gibt es keine großen Konsensgeschäfte, da die Einschätzungen zu den großen Komponenten der Anlageklasse relativ uneinheitlich sind.

6) Die politischen Entscheidungsträger sind sich bewusst, dass es bei der jüngsten Verkaufswelle bei Schwellenländeranlagen keine großen Überraschungen gab. Die allgemeine Einschätzung ist: Obwohl es eine Reihe von anscheinend nicht miteinander zusammenhängenden länderspezifischen politischen Problemen in ausgewählten Schwellenländern gab, sind die quantitative Straffung und der starke US-Dollar die gemeinsamen Antriebsfaktoren der bislang beobachteten Schwäche der Schwellenländer. Daher waren Länder mit höheren Leistungsbilanzdefiziten, höherer Auslandskreditaufnahme und politischen Anfälligkeiten am stärksten betroffen, beispielsweise die Türkei und Argentinien, während es denjenigen Ländern, die korrigierende politische Maßnahmen ergriffen haben, wie etwa Mexiko und Indonesien, weit besser ergangen ist.

7) Argentiniens aktualisiertes IWF-Programm wird positiv betrachtet. Die Regel des strikten geldpolitischen Basisziels, die Konzentration auf Währungsflexibilität und das Vorhalten der Ausgaben, die die Haushaltsfinanzierungserfordernisse für 2019 umfassen, geben Argentinien eine glaubhafte nominale Basis, zu deren Einhaltung sich die Regierung verpflichtet hat. Im Gegensatz dazu ist zur Türkei das letzte Wort noch nicht gesprochen. Obwohl das fiskalische und geldpolitische Programm der Regierung relativ restriktiv ist und 2019 wahrscheinlich zu einer großen makroökonomischen Korrektur führen wird, werden die Märkte wahrscheinlich enttäuscht sein, wenn sie eine stärkere Reaktion der türkischen Zentralbank im Sinne aktiver Zinserhöhungsschritte erwarten.

8) Bei den 2019 bevorstehenden Wahlen in Indien und Indonesien sind die Anleger vorsichtig, auch wenn das Basisszenario zum Wahlergebnis eine politische Kontinuität vorsieht. In Indien herrscht das Gefühl, dass die amtierende Regierung nicht genug getan hat, um die Reformen voranzutreiben. Indessen werden in Indonesien die hohe Positionierung der Anleger auf der lokalen Kurve und die niedrigen Bestände der Fremdwährungsreserven wahrscheinlich die Bereitschaft der Zentralbank beschränken, aggressiv zur Verteidigung der indonesischen Rupiah zu intervenieren.

9) Das Ende der Unsicherheit in Bezug auf die Wahlen in vielen großen Schwellenländern hat sich insgesamt als positiv erwiesen. In Mexiko warten die Märkte auf den Beginn der Präsidentschaft von Andrés Manuel López Obrador im Dezember und rechnen mit einer geringeren fiskalischen Zügellosigkeit, als nach seiner Wahlkampagne zu erwarten wäre. In Brasilien scheinen die Anleger zu den Aussichten der Reform des Systems der Altersversorgung und sozialen Sicherheit unter einer Präsidentschaft von Jair Bolsonaro optimistisch zu sein. Allerdings ist Vorsicht geboten angesichts der Schwierigkeiten, die mit der Verabschiedung tief greifender Reformen inmitten Brasiliens Politik der stark zersplitterten Koalitionen verbunden sind. Südafrika ist unglücklicherweise ein Sonderfall: Selbst mit der Wahl des reformwilligen Cyril Ramaphosa zum Vorsitzenden des African National Congress (ANC) gab es bei den dringend notwendigen Reformen in staatseigenen Unternehmen und an den Arbeitsmärkten nur begrenzte Fortschritte.

10) Wenn sich die Stimmung in Bezug auf die Schwellenländer auch geringfügig verbessert hat, bleibt für die Anleger schließlich die große Frage bestehen, ob der Ausverkauf in den Schwellenländern das Warnsignal für andere Kreditsektoren ist, insbesondere für das US-High-Yield-Segment, in dem die Bewertungen relativ eng aussehen. Die moderate Korrektur an den Aktienmärkten von voriger Woche hat die Skepsis der Anleger erhöht, dass die Schwellenländer die einzige anfällige Anlageklasse in einem Umfeld ist, in dem der Großteil der Unsicherheit aus den USA kommt, sei es die Unsicherheit im Hinblick auf die US-Notenbank oder über den Ausblick zu den globalen Handelsspannungen.