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Fed und EZB nicht auf steigende Lohnstückkosten, sondern auf
Inflation. Und Lohnkosten führen nur dann zu höherer Inflation,
wenn Unternehmen trotzdem ihre Gewinnmargen halten können
bzw. wenn es ausreichend Nachfrage gibt, um den Preisdruck weiterzuleiten.
Eine Kombination von steigenden Lohnstückkosten,
hohem Margendruck für die Unternehmen und Zinsanhebungen
der Notenbank ist deshalb unwahrscheinlich. Entsteht Inflation
infolge eines Lohnkostendrucks, der eine Reaktion der Notenbank
erfordert, ist dies ein Indiz für eine boomende Wirtschaft bzw.
robuste Gewinnerwartungen.
Das positive Verhältnis zwischen US-Renditen und KGV-Bewertungen
besteht nicht erst seit der Finanzkrise und ist damit kein
Ergebnis der ultra-lockeren Geldpolitik. Auch vor der Finanzkrise,
als die Fed sich weniger auf Konjunkturrisiken und mehr auf die
Inflation fokussierte, unterstützten steigende Renditen das KGV
des Dow Jones. Die Sorge, dass die Fed die Zinsen trotz eines
schwachen Konjunkturumfelds anheben muss und steigende Renditen
die Bewertungen unter Druck setzen, scheint daher auch
aus historischer Sicht unbegründet zu sein. Seit der Finanzkrise
hat sich jedoch die Sensitivität des KGV auf eine Veränderung
der US-Renditen reduziert. Steigende Renditen haben somit einen
weniger großen Einfluss als noch vor der Finanzkrise. Dies
mag daran liegen, dass die Veränderungen der Renditen bei niedrigen
Zinsniveaus an Bedeutung gewonnen haben. Insgesamt ist
die Wahrscheinlichkeit gering, dass der Dow Jones infolge steigender
Renditen und vor allem nach Jahren einer außerordentlich
unterstützenden Geldpolitik unter Druck geraten könnte. Da
jedoch die statistisch bedeutende Beziehung zwischen Renditen
und US-Aktienbewertungen nicht nur für
monatliche und vierteljährliche Entwicklungen
gilt, sondern auch für tägliche Veränderungen,
ist aufgrund der Nervosität
an den Zinsmärkten durchaus mit größerer
Volatilität auf den US-Aktienmärkten
zu rechnen.
Beim DAX ist das Verhältnis zwischen
Bundrenditen und KGV-Bewertungen
weniger eindeutig. Zum einen hat eine
Veränderung der Bundrenditen deutlich
weniger Einfluss auf das KGV des DAX als
die US-Renditen auf den Dow Jones. Zum
anderen kann auch eine andere statistisch
bedeutende Korrelation zwischen den Variablen
nicht bestätigt werden. Dies gilt für
die Phase vor und nach der Finanzkrise.
Diese Ergebnisse bedeuten, dass die Wirkung
einer geldpolitischen Wende in Europa
für die Bewertungen des DAX nicht
überbetont werden sollte und dass steigende
risikofreie Renditen nicht unbedingt
eine Überwertung des DAX und damit ein
erhöhtes Korrekturpotenzial signalisieren.
Wie beim Dow Jones ist auch für den DAX
entscheidend, dass Renditen nur bei einem
anhaltend guten konjunkturellen Ausblick
weiter steigen werden.
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